摘 要：企業并購是一項高風險的經營活動，它引起的風險貫穿于并購活動的始終。文章采用定性分析與歸納等研究方法對企業并購中財務風險的涵義進行闡述，揭示并購財務風險的成因，并提出了企業并購中和整合后可采取的一些防范措施，使企業在并購中注意財務風險，合理規避和防范。
關鍵詞：企業并購；財務風險；防范措施
一、本文研究的意義
企業并購是指企業間的兼并和收購，是企業為獲得目標企業的部分或全部控制權，而運用自身可控制的資產去購買目標企業的控制權并因此使目標企業法人地位消失或引起法人實體改變的行為。隨著我國資本市場的逐漸完善和產業結構升級的內在需求，以企業并購為手段的資源優化配置行為在我國發展迅速。這一方面，使主并購企業的資本效率、資源控制力及管理水平快速提升；另一方面，由于涉及大量的資本籌措和投放，使企業面臨較大的財務風險，甚至引發財務危機，導致企業破產。根據國泰安并購重組數據顯示，1998年我國企業并購交易記錄為278起，到2007年則上升為4169起。雖然眾多企業管理者熱衷于并購活動，但是，實證研究結果表明，大多數并購活動并沒有達到預期價值創造目標，多數企業并購后陷于各種困境，其中以財務困境居多。因此，對企業并購過程中的財務風險問題進行分析和探討具有較強的理論和現實意義。
二、企業并購中的財務風險
（一）企業估價的財務風險
它包括對自身價值的估價風險和對目標企業價值的估價風險。自身價值的估價風險主要體現在過高地估計了企業的實力。對目標企業價值的估價風險，取決于對目標企業的資產價值和盈利能力的判斷和時間預期，而這種判斷又是建立在資本市場的有效性和目標企業提供的財務信息基礎上的。資本市場效率低下、財務報表有虛假或評估方法如對并購后預期收益和風險貼現系數的預測選擇不當，就會產生對目標企業價值評估風險。影響對目標企業估價財務風險的因素有兩個方面：一方面是目標企業定價方法。企業價值有多種評估方法，主要以凈資產法和現金流量法作為常用的定價方法。這兩種方法各有利弊，凈資產法是以資產價值作為估價依據的，具有很好的價值穩定性，估價結果的變動和偏差較小。但該方法確不能反映目標公司的未來獲利能力，其計算結果與采用的會計核算方法有關，不同的核算方法會得出不同的計算結果，具有一定的隨意性。而且對通貨膨脹造成的價值變動不作調整，不能反映企業的增長潛力和經營風險。相比之下，現金流量法能夠體現目標企業未來的盈利能力與投資價值，但由于對貼現率選擇和對未來現金流量的估計存在很強的主觀性偏差，如對盈利能力具有較大不確定性的企業金融機構進行評估時，往往會造成結果的不合理。另一方面，并購雙方在定價過程中的信息傳遞與博弈有賴于信息的傳遞機制是否健全。目前我國的資本市場發育不完善，目標企業的許多信息不能得到真實、有效的披露。另外，我國的投資銀行等服務于企業并購業務的中介機構信息內容較滯后，往往不能為企業提供準確有效的信息及咨詢服務，從而加大了并購企業的信息成本。
（二）并購融資的財務風險
并購通常需要巨額資金的支持，并購者應充分預測并購采用的融資方式可能給企業帶來怎樣的影響。融資方式可分為內部融資和外部融資，外部融資又包括權益融資和債務融資。內部融資可以降低償債風險，但是又會產生新的財務風險。如果大量采用內部融資，占用企業寶貴的流動資金，從而降低企業對外部環境變化的快速反映和調適能力，產生流動性風險。外部融資中的權益融資方式會產生稀釋股權的風險，債務融資會導致較高償債風險。鑒于融資行為對企業資本結構的影響重大，企業應根據并購動機和雙方資本結構合理確定融資方式。
（三）并購支付的財務風險
企業并購的支付風險，主要是指與資金流動性和股權稀釋有關的并購資金使用風險。常用的支付方式主要包括：現金支付、換股并購、杠桿支付和混合支付等方式。當前我國企業并購活動多以現金支付為主。這種方式除非使預期現金凈流量的增量現值之和大于現金支付額，反之則預期現金凈流量的損失就落在收購方股東的身上。當現金支付成本擴張，債務負擔過重，資金來源期限結構安排不合理，短期融資不足時，很容易給收購方帶來資金流動性壓力，這時如果并購后新公司的流動資產或速動資產質量不高，變現能力不強，就會產生資金流動性風險，即資金流動性風險是現金支付風險最突出的表現。
（四）并購后的整合風險
整合風險是指并購方在并購完成后，可能無法使整個企業集團產生經營協同效應、財務協同效應、市場份額效應，難以實現規模經濟和經驗共享互補。企業的并購固然是企業擴大規模、進入其他行業或擴大市場占有率的一條捷徑，但是在企業并購活動中，由于并購企業與目標企業之間經營理念、組織結構、管理體制和財務運作方式的不同，在整合過程中不可避免地會出現磨擦，或通過并購形成的新企業因規模過于龐大而產生規模不經濟，甚至整個企業集團的經營業績都被并購進來的新企業所拖累。
三、企業并購中財務風險的管理
企業并購財務風險的管理具體可以分為并購中財務風險的防范以及并購后整合過程中財務風險的協調。
（一）企業并購中財務風險的防范
對企業并購中財務風險的防范，可以根據不同的財務風險及其成因制定相應的防范措施。
1. 外部環境導致的企業并購財務風險的防范。導致企業并購財務風險的外部環境因素有很多，但其中最重要的是法律制度和政府行為的影響。因此對于此類并購財務風險的防范除了要對各種資源的使用狀況加以了解，對民族習慣共有信念等具有完備信息外，更主要的在于了解政府當前運作方式，政府活動動向，以及律制度的收集了解等。
2. 對企業并購中定價風險的防范。在企業并購過程中,由于普遍存在信息不對稱性，并購方往往對并購目標企業的財務風險估計不足。這就要求企業在并購之前一定要了解被并購企業的資產質量、財務狀況與盈利能力，要進行并購前的盡職調查，分析目標企業財務報表及財務報告附注，對一些重大事項給予足夠的關注。
3. 對企業并購中融資風險的防范。并購融資作為企業融資的一部分，為保證企業合理的資本結構，首先必須遵循一般融資的原則；同時由于并購融資區別于一般企業融資，又會對并購企業的財務狀況及權益價值產生一些特殊的影響。因此，對于并購企業來說，在融資決策的過程中除了應當根據具體情況選擇適合企業情況及并購項目的融資方式以外還應當分析不同融資方式及融資結構安排對企業財務狀況的影響。
（1）選擇合理的融資方式，最大限度降低融資風險。在并購融資方式的選擇上我們應該考慮兩方面的因素：一是要對各種融資方式的成本進行分析，不同的融資方式，其成本的形成、核算和支付方式各不相同，分析資金成本既要分析不同融資方式的個別成本，又要分析一定資本結構中不同融資方式的綜合成本。二是融資方式的選擇程序，在綜合考慮融資成本、企業風險以及資本結構的基礎之上，應該以先內后外、先簡后繁、先快后慢為融資原則。
（2）要綜合考慮不同融資方式對于企業財務狀況和融資結構的影響，以降低融資成本。并購企業對于債務融資的興趣很大程度上來源于其所帶來的杠桿效應，但是可以預見以負債提供融資交易很可能會導致并購企業的權益負債率過高，使權益資本風險增大，其結果就會對股票價格產生負面影響。因此在利用債務融資方式時，并購融資企業應當特別重視在杠桿利益發揮與負債比率升高兩者之間尋求一個平衡點。
（二）企業并購后整合過程中財務風險的協調
無論采取何種融資支付方式，企業并購所需資金均需依賴并購整合所形成新企業的經營收入來償還。并購企業合并以后的財務整合過程主要包括財務人員和財務制度的整合，資產負債整合，資金的統一管理等。
1. 財務人員和財務制度的整合。包括并購企業委派或任命新的財務主管，去接管被并購企業的財務機構，并通過財務主管調整被兼并企業的所有財務人員。同時在新的財務團體的具體操作下對資金管理制度、財務預算管理制度、內部審計制度、財務網絡信息化管理制度等進行整合。
2. 資產負債的整合。資產整合是指并購后對兼并方和被兼并方的資產進行分拆、整合、優化組合。負債整合是通過改變被并購企業的資本結構、負債的期限結構等手段，以降低債務成本，減輕償債壓力。
負債整合一般包括優化資本結構、調整償債期限結構等。并購企業必須保持合理的負債結構和償債期限結構。優化資本結構要求權益資本占有較為合理的比重，而償債期限結構應與企業的盈利能力和現金流量保持一致。調整企業償債期限結構可以通過與債權人談判改變債務的償還期限，或借長期債務償還短期債務來實現。企業并購后必須通過合并財務報表反映合并后的經濟實體的資產、負債和股東權益。這是資產負債整合中最為關鍵的。
3. 資金統一管理。并購企業在并購完成時，應鎖定被并購公司的賬戶，及時回籠貨款，清理往來賬款，對中長期投融資進行嚴格控制。在資金使用上實行預算管理制度，嚴格審批手續。
總之，財務風險始終貫穿企業的并購活動中，企業在進行并購時，應該合理分析可能產生的財務風險，對其先做好準備，提出防范措施，這樣才能使企業并購更加安全的進行。
