摘要：2011年，“中國(guó)遠(yuǎn)洋”因虧損百億而成為2011年度的“虧損王”，2012年半年報(bào)公布，其48億元的“窟窿”更是令人觸目驚心。本文分析認(rèn)為“中國(guó)遠(yuǎn)洋”如此巨虧，主要原因不僅僅是宏觀因素的影響，而在于其在全球航運(yùn)市場(chǎng)低迷下不合時(shí)宜的資本擴(kuò)張、違背財(cái)務(wù)基本理財(cái)原則、缺乏應(yīng)有的風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)和管理等。
關(guān)鍵詞：中國(guó)遠(yuǎn)洋 資本擴(kuò)張 風(fēng)險(xiǎn)防范
一、“中國(guó)遠(yuǎn)洋”的“潘多拉”
2011年，中國(guó)遠(yuǎn)洋以年虧損104.49億元成為“A股最虧錢公司”，中遠(yuǎn)董事長(zhǎng)魏家福表示，“航運(yùn)事業(yè)有一定的周期性，此起彼伏，2011年虧大了，因此2012年肯定會(huì)更好”。然而不幸的是，中遠(yuǎn)2012年上半年再虧48.7億元，蟬聯(lián)“A股虧損王”，其股價(jià)亦從2007年巔峰時(shí)期的68.4元一路跌至幾元，市值蒸發(fā)近3 000億元。更讓人頭疼的是，若2013年再次出現(xiàn)全年虧損，中國(guó)遠(yuǎn)洋將面臨被“ST”的命運(yùn)。
此情此景，除了一連串不痛不癢的坦言和道歉，董事長(zhǎng)魏家福稱，他已多次給政府打報(bào)告，希望大股東能關(guān)心愛(ài)護(hù)下面的公司，并表示政府也在研究具體措施。
然而，面對(duì)著2012年以來(lái)每天虧損1 750萬(wàn)元、連續(xù)三年排在上市公司EVA（經(jīng)濟(jì)增加值）末尾、近五年市值蒸發(fā)3 000億元、即將戴上ST帽子等的現(xiàn)實(shí)情況，另有消息稱，中國(guó)遠(yuǎn)洋卻在組織員工旅游，人均標(biāo)準(zhǔn)為7 000元，股民紛紛對(duì)其做出的“努力”承諾產(chǎn)生質(zhì)疑。
中國(guó)遠(yuǎn)洋一直將其虧損解釋成是受行業(yè)整體環(huán)境影響，比如2011年虧損時(shí)，魏家福除了表示遺憾之外，還表示2011年全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇減弱，航運(yùn)業(yè)陷入低迷，“因?yàn)檎麄€(gè)行業(yè)都虧損，中國(guó)遠(yuǎn)洋也未能幸免”；2012年虧損時(shí)，中國(guó)遠(yuǎn)洋的態(tài)度依然，稱全球經(jīng)濟(jì)疲弱、中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩、國(guó)際航運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)力過(guò)剩、供需失衡的矛盾沒(méi)有改善，特別是干散貨航運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)價(jià)持續(xù)低迷并下滑，而燃油等相關(guān)成本高，由此導(dǎo)致公司效益比去年進(jìn)一步下降。董事長(zhǎng)魏家福一直強(qiáng)調(diào)，“雖然主觀上想盡一切辦法扭轉(zhuǎn)虧損，但是客觀環(huán)境一直沒(méi)有改善”。
二、透視“中國(guó)遠(yuǎn)洋”虧損的背后
其實(shí)，“國(guó)際環(huán)境”不好并不能解釋中國(guó)遠(yuǎn)洋虧損的全部原因。2011年，中海虧損27億元，航運(yùn)巨頭馬士基虧損6億美元，韓國(guó)的韓進(jìn)航運(yùn)虧損5億美元，韓國(guó)現(xiàn)代商船虧3.2億美元，四家龍頭企業(yè)加起來(lái)，才抵得上中國(guó)遠(yuǎn)洋一家的虧損，同樣是虧損，中國(guó)遠(yuǎn)洋虧得格外多。在香港上市的另外兩只內(nèi)地航運(yùn)股，半年報(bào)顯示，中海集運(yùn)虧損12.8億元，虧損規(guī)模小于中國(guó)遠(yuǎn)洋，中外運(yùn)航運(yùn)則逆勢(shì)盈利1.27億元。同樣的“外部環(huán)境”，中國(guó)遠(yuǎn)洋似乎難以自圓其說(shuō)。
首先，我們來(lái)關(guān)注一下中國(guó)遠(yuǎn)洋自2007年6月26日在上海證券交易所上市以來(lái)的幾次較大的動(dòng)作（詳見表1）。
（表略）
表1中顯示，中國(guó)遠(yuǎn)洋在上市前后，大規(guī)模購(gòu)建船舶，導(dǎo)致其運(yùn)力大幅增加，可就在其對(duì)國(guó)際航運(yùn)市場(chǎng)的表面繁榮興奮不已之時(shí)，對(duì)于繁榮背后隱藏的危機(jī)中國(guó)遠(yuǎn)洋敏感性和防范意識(shí)似乎不夠，以至于在金融危機(jī)爆發(fā)之后，大規(guī)模增加的運(yùn)力一下子失去了用武之地。
從其2007-2011年的財(cái)務(wù)報(bào)告也可以看出其資產(chǎn)數(shù)額每年都在增長(zhǎng)，尤其固定資產(chǎn)的增長(zhǎng)速度更快，五年間平均增長(zhǎng)率竟然達(dá)到12.57%，如表2所示。
（表略）
從財(cái)務(wù)角度看，一個(gè)企業(yè)固定資產(chǎn)數(shù)額的持續(xù)增加往往會(huì)導(dǎo)致企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性降低、變現(xiàn)能力減弱，從而整個(gè)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)上升，尤其在市場(chǎng)環(huán)境不景氣或者不確定性程度很高的情況下，企業(yè)理智的選擇應(yīng)該是采取處置不良資產(chǎn)、加強(qiáng)資產(chǎn)回流等保守措施，而絕非進(jìn)行固定資產(chǎn)投資的擴(kuò)張型經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略；而且，從另一個(gè)角度來(lái)看，企業(yè)的固定資產(chǎn)增多，折舊額也會(huì)大幅上升，由于折舊最終計(jì)入成本費(fèi)用，根據(jù)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的計(jì)算，代表企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)必然增大，從而增加了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
我們知道，企業(yè)在其經(jīng)營(yíng)過(guò)程中面臨的風(fēng)險(xiǎn)可以劃分為經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，根據(jù)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)逆向搭配的理財(cái)原則，一個(gè)企業(yè)在其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)一直上升的情況下，要控制其總體風(fēng)險(xiǎn)，就必須采取措施以降低其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，比如減少企業(yè)的負(fù)債，從而減輕企業(yè)的還款負(fù)擔(dān)、增強(qiáng)還款能力。因?yàn)樵诮?jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)很高的情況下，企業(yè)的資產(chǎn)報(bào)酬率會(huì)下降，如果此時(shí)還大舉借債或者維持當(dāng)前負(fù)債，當(dāng)資產(chǎn)報(bào)酬率下降到無(wú)法彌補(bǔ)債務(wù)的利息負(fù)擔(dān)時(shí)，導(dǎo)致的結(jié)果就是企業(yè)所有者股本的蝕本，從而引發(fā)較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，更為重要的是資產(chǎn)負(fù)債率偏高很可能導(dǎo)致資本結(jié)構(gòu)偏離最優(yōu)、企業(yè)加權(quán)平均資本成本上升，這對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)無(wú)疑是非常不利的。
那么，在該原則的指導(dǎo)下，中國(guó)遠(yuǎn)洋是否采取了降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的措施呢？
（表略）
從表3可以看出，中國(guó)遠(yuǎn)洋的負(fù)債水平自2008年以來(lái)每年都在上升，尤其在2009年和2011年，竟然達(dá)到53.18%和21%。而且2007年上市以后，其負(fù)債的增長(zhǎng)率是高于資產(chǎn)的增長(zhǎng)率的，從中國(guó)遠(yuǎn)洋近幾年的資產(chǎn)負(fù)債率水平即可看出，資產(chǎn)負(fù)債率的持續(xù)上升表明中國(guó)遠(yuǎn)洋承擔(dān)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)在增加。
從以上的分析中我們可以看出，中國(guó)遠(yuǎn)洋在采取擴(kuò)張型經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略、增加經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，不僅沒(méi)有采取保守型的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，即減少負(fù)債、及時(shí)還款等降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的有效措施，反而一直在大舉借債，使得企業(yè)的負(fù)債率水平不斷增加，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)有得到應(yīng)有的防范和控制，導(dǎo)致中國(guó)遠(yuǎn)洋的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)在同時(shí)增加，從而企業(yè)的總體風(fēng)險(xiǎn)在增加。那么2008年金融危機(jī)的到來(lái)，低迷的外部市場(chǎng)環(huán)境在解釋了整個(gè)航運(yùn)業(yè)業(yè)績(jī)下滑甚至虧損之余，中國(guó)遠(yuǎn)洋自身對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的估計(jì)不足，即不合時(shí)宜地訂購(gòu)船只和高價(jià)租船的擴(kuò)張型的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略導(dǎo)致其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)增加，同時(shí)大舉借債，增加了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，管理層決策中理財(cái)原則的違背最終導(dǎo)致總體風(fēng)險(xiǎn)的上升。
三、結(jié)論與啟示
（一）政府應(yīng)不應(yīng)該補(bǔ)助“中國(guó)遠(yuǎn)洋”
中國(guó)遠(yuǎn)洋2011年虧損嚴(yán)重、2012年上半年的虧損繼續(xù)，不僅與航運(yùn)市場(chǎng)低迷有關(guān)，也與其張揚(yáng)激進(jìn)的市場(chǎng)策略有關(guān)，而且本文認(rèn)為后者是造成其虧損嚴(yán)重的主要原因。面對(duì)不景氣的外部市場(chǎng)環(huán)境，經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的不及時(shí)剎車導(dǎo)致了其巨虧，所以本文認(rèn)為政府不應(yīng)該為中國(guó)遠(yuǎn)洋的過(guò)失來(lái)“買單”，確切的說(shuō)，從財(cái)務(wù)角度來(lái)看，政府不應(yīng)該為任何一個(gè)企業(yè)的錯(cuò)誤決策“兜底”，這是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行的基本前提，如果一個(gè)企業(yè)不能有效地對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識(shí)別、防范和管理，那就不能從容的適應(yīng)市場(chǎng)，最后的結(jié)果必然是被市場(chǎng)淘汰。
另外，從中國(guó)遠(yuǎn)洋的財(cái)務(wù)報(bào)告可以獲知，其近幾年的政府補(bǔ)助主要來(lái)源于地方財(cái)政補(bǔ)貼收入和稅收返還，其中地方財(cái)政補(bǔ)貼收入幾年來(lái)一直在增加，尤其是2011年達(dá)到了358 128 537.4元，比2010年增長(zhǎng)了241.64%，在這樣的政府“關(guān)愛(ài)”下，中國(guó)遠(yuǎn)洋依然嚴(yán)重虧損，這讓我們不禁覺(jué)得：也正因如此，央企和國(guó)企養(yǎng)成了一虧損就伸手向國(guó)家要錢的習(xí)慣，根本無(wú)法真正提升盈利能力。上市公司作為一個(gè)獨(dú)立的企業(yè)主體，就應(yīng)該自由參與市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)并為其決策結(jié)果負(fù)責(zé)，而不應(yīng)該再被“圈養(yǎng)”，所以對(duì)于政府是否該拯救中國(guó)遠(yuǎn)洋，結(jié)論顯而易見。
（二）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)逆向搭配的理財(cái)原則
對(duì)于一個(gè)企業(yè)而言，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的大小是由特定的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略決定的，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小是由資本結(jié)構(gòu)決定的，它們共同決定了企業(yè)的總風(fēng)險(xiǎn)。
經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)合方式，主要有四種：（1）高經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與高財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)搭配，這種搭配因?yàn)榉巷L(fēng)險(xiǎn)投資者的要求而不符合債權(quán)人的要求，使得這種搭配會(huì)因?yàn)檎也坏絺鶛?quán)人而無(wú)法實(shí)現(xiàn)；（2）高經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)搭配，這種搭配對(duì)于權(quán)益投資人有較高的風(fēng)險(xiǎn)，也會(huì)有較高的預(yù)期報(bào)酬，符合他們的要求，而且這種資本結(jié)構(gòu)對(duì)于債權(quán)人來(lái)說(shuō)風(fēng)險(xiǎn)很小，債權(quán)人通常是可以接受的，因此，高經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)搭配是一種可以同時(shí)符合股東和債權(quán)人期望的現(xiàn)實(shí)搭配；（3）低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與高財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)搭配，這種搭配對(duì)于權(quán)益投資人來(lái)說(shuō)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)低，投資資本回報(bào)率也低，對(duì)于債權(quán)人來(lái)說(shuō)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)低的企業(yè)有穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流入，可以為償債提供保障，可以為其提供較多的貸款，因此，低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與高財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也是一種可以同時(shí)符合股東和債權(quán)人期望的現(xiàn)實(shí)搭配；（4）低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)搭配，這種搭配因?yàn)榉蟼鶛?quán)人的要求而不符合風(fēng)險(xiǎn)投資者的要求，使得這種搭配會(huì)因找不到權(quán)益投資人而無(wú)法實(shí)現(xiàn)。
由此可見，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)逆向搭配是企業(yè)理財(cái)應(yīng)遵循的基本原則。如果企業(yè)管理層在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中違背該原則，缺乏應(yīng)有的風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)，那中國(guó)遠(yuǎn)洋的今天必然就是另外一些企業(yè)的明天。
（三）“中國(guó)遠(yuǎn)洋”該何去何從
根據(jù)上交所規(guī)定，最近兩個(gè)會(huì)計(jì)年度的審計(jì)結(jié)果顯示的凈利潤(rùn)均為負(fù)值時(shí)會(huì)被“ST”。如今中國(guó)遠(yuǎn)洋就面臨著會(huì)被扣上“ST”帽子的風(fēng)險(xiǎn)，而公認(rèn)最快2014年才能見底的全球經(jīng)濟(jì)幾乎注定了它被退市的命運(yùn)。央企能否退市，這一謎團(tuán)在下半年的動(dòng)向因政府的舉動(dòng)而變得撲朔迷離。中國(guó)遠(yuǎn)洋副董事長(zhǎng)馬澤華表示，公司年初定下的目標(biāo)即是為避免被“ST”而努力，他表示“希望年底能給大家一個(gè)滿意的答案”，中國(guó)遠(yuǎn)洋究竟能否力挽狂瀾，我們拭目以待。J
（注：本文系教育部人文社科項(xiàng)目“跨組織控制：激勵(lì)模式與合作績(jī)效研究”的階段性成果，項(xiàng)目編號(hào)：11YJA630080；北京市教委項(xiàng)目“企業(yè)價(jià)值鏈成本戰(zhàn)略驅(qū)動(dòng)因素分析”的階段性成果，項(xiàng)目編號(hào)：SM201110011003；并受北京市教委科研基地——會(huì)計(jì)與投資者保護(hù)項(xiàng)目的資助，項(xiàng)目編號(hào)：PXM-014213-000031）
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3.中國(guó)遠(yuǎn)洋：上半年虧49億 急求政府支持.鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)，
