本課題受中央財經大學研究生科研創新基金資助
證券發行審核制度是目前世界各國對證券發行實施監督管理的最重要內容之一，是國家證券監督管理部門對證券發行人利用證券向社會公眾募集資金的有關申報資料進行審查的制度，國家通過審核對上市公司進行遴選，從而達到維護證券市場高效運行、防止不良證券進入市場交易以及保護廣大投資者利益的目的。根據證券市場發達程度不同，各國證券發行審核制度的制定及監管力度也不盡相同，一般認為較為發達的證券市場對證券發行的審核比較寬松，而反之則比較嚴苛。
一、“注冊制”與“核準制”的二元對立
我國目前教科書中通行一致的將世界各國證券發行審核制度劃分為注冊制與核準制兩種類型，學者們認為所謂注冊制，是指發行人在準備發行證券時，必須將依法公開的各種資料完整、真實、準確地向證券主管機關呈報并申請注冊。主管機關僅做形式審查，申報文件提交后，經過法定期間，主管機關若無異議，申請即自動生效。而核準制則是指發行人在發行股票時，不僅要充分公開企業的真實狀況，而且還必須符合有關法律和證券管理機關規定的必備條件，主管機關要對發行人是否符合發行條件進行實質審核。
形式審核（注冊制）與實質審核（核準制）的區分在于審核機關是否對公司的價值做出判斷，是注冊制與核準制的劃分標準。也正是由于形式審核與實質審核的差別將注冊制與核準制之間進行了二元對立，學者普遍認為美國是證券發行審核“注冊制”的典型代表，美國證券監管機構對證券發行只檢查公開的內容是否齊全，格式是否符合要求，而不管公開的內容是否真實可靠，更不管公司經營狀況的好壞，他們堅持市場經濟中的貿易自由原則，認為政府無權禁止一種證券的發行，不管它的質量有多糟糕。這與我國所確立的證券發行審核“核準制”有著本質上的區別，且對立并不兼容。
二、美國法上的證券發行制度
美國本土公司在美國境內上市并發行證券，除有豁免注冊的情況外，一般必須在聯邦與有所涉及的州兩個層面同時注冊，即所謂的雙重注冊制，聯邦證券發行監管以信息披露的要求為主，而各州的證券發行監管則普遍實行實質審核，這與上述中國教材中的普遍認識有所出入，以上對“注冊制”的描述某些方面更適用于聯邦層面的監管制度。
（一）SEC對證券發行審核的積極介入
在美國聯邦層面，證券發行審核是以形式審核為主，證券發行審核的監管視角關注點著重在信息披露的規范性上。SEC的審核通過并非是證券發行的先決條件，而相反的，只要SEC并未對注冊申請發出“拒絕令”（Refusal Orders）或“中止令”（Stop Order），則證券發行注冊就可得以通過，但這樣的程序并不意味者申請者能夠輕而易舉的通過審核，為了決定是否簽發“拒絕令”或是“中止令”，SEC有權進行檢查，一個由律師、會計師、分析師以及所在行業專家組成的審核小組會對公司的文件與報表進行調查，發行人在與SEC的合作中的消極或是抵制行為都有可能導致SEC簽發中止令。
（二）美國各州對證券發行的實質審核
當美國公司在其境內發行證券時既不符合聯邦優先的管轄范圍，又不符合相關州的注冊豁免，該公司的證券發行就必須向州證券監管機關注冊，當前美國證券市場上，大部分聯邦豁免的證券交易仍然需要接受州的注冊要求，因而考察美國的證券發行監管不得不考慮各州的發行審核制度。
州證券法一般為證券發行提供三種注冊方式，即為通知注冊、協調注冊與資質注冊。 通知注冊只適用于有五年成熟經營史的發行人及其前身，只要求提交簡單的表格材料即可注冊；協調注冊是指已經在聯邦注冊的公司證券只需要向州監管部門提供招股說明書及州監管部門所要求提供的其他信息；資質注冊則是一種完全不同的審核注冊方式，它要求公司不僅要進行完全的信息披露，而且要進行相關的實質審核，州證券監管機關有權阻止其認為不合格的發行進入本州。
（三）聯邦證券法與藍天法
從美國證券立法的歷史來看，早在1911年Kansas州就制定了美國第一部州證券法，而隨后的各州均制定了他們自己的證券法，后來這些證券法有了一個統一的名稱――“藍天法”，意欲打擊通過欺騙的方式銷售證券資金，而藍天法的選擇即為實質審核的路徑。其后，為了防止對藍天法的規避，美國聯邦1933年《證券法》應運而生，其實質是對藍天法的補充，雖未采取藍天法的實質審核路徑，但也并未對此進行革新式的否定。
三、結語：還“注冊制”以本來面貌
從本世紀初以來，中國證券市場一直存在著將我國國內IPO監管改革的目標確定為美國式的注冊制這樣的呼聲，得到了相關學者和監管部門的支持。但美國的注冊制審核體系究竟是什么摸樣，當前學者的認識還停留在“披露即合規”這一標準上，但從上文我們可以看到，美國的證券發行審核制度處處體現著實質審核的精神和制度安排，應當如何評判、如何借鑒，值得我們去思考，但首先一點，還原美國“注冊制”的本來面貌是評判與借鑒的基本前提，本文的分析亦旨在于此。
