企業戰略重組是指企業為適應外部環境及內部資源、能力的變化,通過制定和實施業務重組、組織重組及財務重組等一系列戰略和政策,實現內部資源和能力的重新配置和更新,以實現戰略變革或戰略轉型,使組織與環境獲得動態最佳匹配,獲得持續競爭優勢的、系統化的、動態的戰略行為。戰略重組按內容可劃分為業務重組、財務重組和組織結構重組。
綜觀現有的企業戰略重組理論,多是從經濟學、法學或管理層面進行研究,如核心競爭力理論、產品生命周期理論、交易費用理論、規模經濟理論、市場結構理論、邊界理論等等。而從財務角度進行研究的卻很少,且已有的文獻只是從財務角度的某個方面研究單個企業或者單個行業的某一種重組行為,系統的研究體系還沒有形成。因此,本文嘗試從財務視角研究企業戰略重組,以期能進一步豐富和創新戰略重組理論。
一、企業戰略重組的手段——資本運營
企業要進行戰略重組,必須進行資本運營活動。所謂資本運營是指以資本增值最大化為目的,以價值管理為特征,通過企業全部資本與生產要素的優化配置和產業結構的動態調整,對企業的全部資本進行有效運營的一種經營方式。企業戰略重組按資本運作方式可以分為:(1)擴張型資本運營,如并購、收購資產或股份、合資或聯營等;(2)調整型資本運營,如股權置換、資產置換和資產剝離等;(3)產權轉移型資本運營,如股權轉讓、股權無償劃撥、股份回購和股權托管等。資本運營是市場經濟發展到一定階段的產物,其主要的特點是產權主體或其授權方通過流動、裂變、組合、優化配置等各種方式對具有運動性和盈利性的經營性資產進行管理和經營,以最大限度地實現其保值和增值。作為一種更高層次的經營,資本運營對于企業追求利潤最大化、擴大市場占有率、形成規模經濟、調整行業結構、所有制結構、企業的產權結構及其治理結構、實現資源最優配置等具有重要的作用。現代企業要想獲得高速和長遠發展,必須走資本運營之路,在最短的時間內實現最優的戰略性飛躍。當前,以資本運營為手段,實現企業的戰略重組不僅是當代世界經濟發展的基本趨勢,也是提高我國企業核心競爭力和長遠發展能力的現實要求。
二、企業戰略重組的目標——公司治理
公司治理所要解決的是現代企業所有權和經營權相分離后產生的委托代理問題,是一個多角度多層次的概念。自公司治理這一概念首次被英國經濟學家Tricker.R.I在其所著的《公司治理》一書中提出后,各國經濟學家從不同角度定義了公司治理。其中,比較有代表性的一種說法是組織結構說,著名經濟學家吳敬璉教授認為:所謂公司治理結構,是指由所有者、董事會和高級執行人員即高級經理三者組成的一種組織結構。公司治理結構涉及股東、董事、高層管理者及利益相關者的關系,一般來說,合理有效的公司治理結構對公司的經營業績和可持續發展能力有促進作用,反之,則起阻礙作用。
Karpoff and Rice(1989),Karpoff and Malatesta.(1989)分別對公司采用特殊的組織結構反收購以及并購行為的法律約束問題進行了研究,發現那些采取反收購措施的公司的治理結構較差,這從一個側面反映了資本運營可以促使公司改善治理結構。Karpoff and Rice(1989)以13個按照美國1971年法規建立起來的企業為研究對象,這些公司有著不同一般的組織限制,股票不能交易,這意味著這些公司免除了被收購的危險。研究發現這些公司的業績差,公司政策有爭議,董事和經理更換頻繁。這些事實都說明,資本運營作為一種外部控制機制,可以有效地制約經理行為,改善公司治理。
秦軍(2004)研究顯示:資本運營有效地改善了上市公司股權高度集中的現象,有助于公司治理結構的改進,對規范上市公司治理結構大有益處,并且通過數據證明了我國上市公司股權結構狀況嚴重制約了證券市場優化資源配置功能的發揮,有必要通過上市公司的資本運營活動,促使上市公司股權合理化,優化公司治理結構。
三、企業戰略重組的效果——協同效應
一般認為,協同效應是指通過重組實現雙方企業資源、業務之間的共享和互補,達到重組后企業整體的價值大于重組前各自獨立經營時價值的簡單相加的效果,主要包括管理協同效應、經營協同效應和財務協同效應三個方面。而所謂財務協同效應是指企業通過資本運營在財務方面產生的種種效益,這種效益的取得不是由于經營活動效率的提高而引起的,它包括由于稅法、會計處理規則及證券交易帶來的內在規定作用所產生的貨幣效應,還包括由于企業資金運轉的內部化、對外投資的內部化等作用所帶來的財務運作能力和效率的提高。
財務協同效應最終是在重組企業整合中得到的。企業進行戰略重組,需要通過資本運營,調整企業的股權結構,改善企業財務治理結構,獲取財務協同效應,從而建立起能支持企業不斷發展的財務能力,進而使企業保持長期良好的財務狀況,提高企業的競爭力。財務協同效應具體表現在三方面。
一是使企業的資金成本降低。重組后企業擴大了規模,或是優化了資源,相應地降低了破產的風險,提高了償債能力,容易成為股市中的熱門企業,使企業在資本市場上的形象整體改觀,這些都將有助于企業籌集資本成本的較低。
二是充分利用自由現金流量。當企業存在大量的自由現金流量或自有現金流量不足時,都可能會給企業的生產經營活動帶來巨大的困難,而通過戰略重組,可以有效合理地配置現金流量,優化內部資金的時間分布,以投向具有良好回報的項目,為企業帶來更多的資金收益。
三是獲得預期效應,推動股東財富最大化,提高企業價值。預期效應是指由于重組使股票市場對企業股票評價發生改變而對股票價格的影響。當企業發生重組時,被認為向人們傳達了該企業的價值將會改變和該企業的管理層將采取更有效率的管理活動的信息。因此,當重組消息傳出,必然引起企業股票價格的巨大波動。如果企業重組的是那些市盈率較低,但每股收益又較高的被市場低估的資產和業務,可以使企業的每股收益不斷上升,股價保持持續上升的趨勢,從而推動股東財富最大化,提高企業價值。
重組整合后財務協同效應可以通過具體的財務指標反映。林穎(2005)研究認為財務能力的改善可以反映在融資能力、投資能力、營運能力以及利潤分配等財務管理活動中,比率趨勢分析的結果可以說明財務協同效應取得與否。吳芹(2003)研究認為可以通過分析反映償債能力、運營能力、獲利能力以及發展能力的財務指標在重組前后時期的變動,來反映協同效應的實現與否。為此,本文在評價重組的效果以及重組整合后的協同效應時,通過對企業戰略重組的績效評價來反映。
四、企業戰略重組的結果——重組績效評價
績效評價是指運用數理統計和運籌學的原理,選用恰當全面的指標體系,依據統一的標準,按照一定的程序,通過定量定性對比分析,對企業一定經營期間的經營效益作出客觀、公正和準確的綜合性評價。戰略重組完成之后,重組的效果如何,能不能在重組整合后產生協同效應,這些都是企業在戰略重組之后要考慮的問題。較好的途徑是選取一種好的評估方法,建立相應的指標體系,對企業戰略重組的績效予以評價,以期為企業的后續決策提供指導。
(一)指標體系的建立
指標體系必須能對企業重組績效作全面綜合的評價。本文根據企業所披露的年報信息,依據其資產負債表、利潤表以及現金流量表的主要內容,從營運能力、償債能力、盈利能力和成長能力四個方面,選取12個財務指標作為企業重組績效的綜合評價指標,具體指標及計算過程見表1。
(二) 評價方法
由于企業戰略重組涉及多指標的評價體系,需要綜合評價方法從整體上反映被評價事物的整體情況,目前應用比較廣泛的有德爾菲法、層次分析法、模糊綜合評價法及灰色系統綜合評價法等,評價過程比較簡單,操作方便;但是在評價過程中存在著不足,即評價指標信息重疊或某些指標之間具有較高相關性,使評價結果與真實情況不符。為此,本文利用因子分析法來評價企業戰略重組績效。
因子分析法來評價戰略重組績效的基本思想是:在收集和整理現有重組評價指標的基礎上,以較少的主因子來代替原來較多的指標,避免評價指標存在相關性而造成的信息重疊問題,根據主因子和綜合因子得分情況,判斷企業戰略重組績效變化問題。
因子分析法的原理如下:
設有k個觀測變量x1,x2,…,xk,將這些變量進行標準化,使得標準化后的變量的均值為0,方差為1。記原公共因子變量為f1,f2,…,fm,經標準化后的公共因子為F1,F2,…,Fm,(m
因子分析模型為:
x1=a11F1 a12F2 … a1mFm ε1
x2=a21F1 a22F2 … a2mFm ε2
…
xk=ak1F1 ak2F2 … akmFm εk
其具體步驟如下。
1.逆指標的同向化
在本文所選取的指標中,包含一些逆指標,需要對其進行處理。本文采用倒數化對逆指標進行同向處理,即xj=1/xi。
2.數據標準化處理
為了對變量進行比較,并消除由于觀測量綱的差異及數量級所造成的影響,將樣本觀測數據進行標準化處理,使標準化后的變量均值為0,方差為1。其處理方法如下:
3.計算相關系數矩陣R
通過相關系數矩陣R可以發現各測評指標間的相關情況,從而能夠科學合理地篩選測評指標。
4.確定m個公共因子
解特征方程R-λE =0,計算相關矩陣的特征值λi,若λ1≥λ2≥∧≥λm≥0,則根據方差累計貢獻率(一般取值在85%以上)確定因子個數m。
5.求m個公共因子的載荷矩陣A
計算特征向量和初始因子載荷矩陣A;并對初始因子載荷矩陣A進行旋轉,一般采用方差極大(VARIMAX)旋轉,得到旋轉后的主因子解B。
6.計算主因子得分和綜合因子得分
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